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农产品分析师

张利

从业资格号：F

投资Z

进入11月，油脂期货先抑后扬。近期棕榈油与菜油已反弹至前高附近，而豆油反弹力度较弱。这样盘面导致的一个结果是：近月豆棕价差出现了罕见的倒挂，统计套利的思路再次受到了市场的冲击与质疑。对于接下来的行情展望，个人认为，单边上还是以回落做多为主，参与标的以棕榈油为基准，这也是下半年以来一直推荐的主要策略。而对于豆棕价差，个人认为还是要谨慎对待，如果觉得安全边际足够，可以轻仓参与远月价差扩大。

首先我们来看马棕方面，马来西亚棕榈油局MPOB公布10月供需报告显示，马来西亚10月棕榈油产量为吨，环比增长1.30%，高于市场预期；马来西亚10月棕榈油出口为吨，环比减少12.03%，符合此前市场预期；马来西亚10月棕榈油库存量为吨，环比增长4.42%，高于市场预期；进口量环比减少32.73%，低于市场预期。从11月起，棕榈油进入为期四个月的减产周期，而近期出口良好。据南部半岛棕榈油压榨商协会（SPPOMA）数据显示，11月1—15日马来西亚棕榈油单产减少4.46%，出油率减少0.35%，产量减少6.30%。据船运调查机构ITS数据显示，马来西亚11月1—15日棕榈油出口量为吨，较10月1—15日出口的吨增加26.63%。长期看，马棕累库预期破灭，年库存仍将动态维持在偏低水平，这也是棕榈油及其它油脂价格坚挺的重要原因。

图1：马棕产量(万吨）

资料来源：MPOB，五矿期货研究中心

图2：马棕出口（万吨）

资料来源：MPOB，五矿期货研究中心

图3：马棕库存(万吨）

资料来源：MPOB，五矿期货研究中心

美豆方面，11月USDA供需报告显示，11月美国/年度大豆产量预期44.25亿蒲式耳，10月预期为44.48亿蒲式耳，环比减少0.23亿蒲式耳；11月美国/年度大豆总供应量预期46.96亿蒲式耳，10月预期为47.19亿蒲式耳，环比减少0.23亿蒲式耳；11月美国/年度大豆压榨量预期21.9亿蒲式耳，10月预期为21.9亿蒲式耳，环比持平；11月美国/年度大豆出口量预期20.5亿蒲式耳，10月预期为20.9亿蒲式耳，环比减少0.4亿蒲式耳；11月美国/年度大豆总消耗量预期43.56亿蒲式耳，10月预期为43.99亿蒲式耳，环比减少0.43亿蒲式耳；11月美国/年度大豆期末库存预期3.4亿蒲式耳，10月预期为3.2亿蒲式耳，环比增加0.2亿蒲式耳。新作大豆产量下调，但库存调增，美豆驱动偏弱。

图4：美豆供需（百万吨）

资料来源：USDA，五矿期货研究中心

驱动偏弱的美豆与驱动偏强的马棕形成了鲜明的对比，这也解释了豆棕价差为何持续走弱。这一点在两者进口成本上体现的更为明显。我们看到马棕进口成本持续走强，而美豆进口成本则出现了回调，这并不利于豆棕价差的扩大。

图5：马来西亚棕榈油近月进口成本（元/吨）

资料来源：WIND，五矿期货研究中心

图6：大豆进口成本（元/吨）

资料来源：WIND，五矿期货研究中心

国内供需整体上仍处于供需偏紧格局，这一点在可以通过库存和基差可以看出来。截至年11月16日，全国港口食用棕榈油总库存48.10万吨，较前一周降0.62%。豆油港口库存73.15万吨，较前一周降1.94%。截至11月12日，华东菜油库存26.36万吨，较前一周降1.45%。国内油脂库存处于偏低水平，基差整体支撑较强。

图7：豆油港口库存(万吨）

资料来源：天下粮仓，WIND，五矿期货研究中心

图8：棕榈油港口库存（万吨）

资料来源：WIND，五矿期货研究中心

图9：华东菜油库存（万吨）

资料来源：我的农产品网，五矿期货研究中心

图10：棕榈油基差(元/吨）

资料来源：大商所，五矿期货研究中心

图11：豆油基差(元/吨）

资料来源：大商所，五矿期货研究中心

图12：菜油基差(元/吨）

资料来源：郑商所，五矿期货研究中心

整体来看，国内油脂仍主要跟随外盘驱动，而外盘长期基本面仍然偏强。估值上，国内油脂期货价格，尤其是棕榈油期货价格深度贴水现货；驱动上，马棕全年产量明显偏低，难有明显累库。在这样的驱动和估值背景下，油脂期货易涨难跌。不过油脂价格处于历史偏高水平，短期波动会比较大。因此油脂的操作思路仍是回落做多。至于套利方面，豆棕近月价差建议观望，如果觉得安全边际足够，可以轻仓参与远月价差扩大。P参考区间：-；Y参考区间：-；OI参考区间：-。

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