要点l年油脂油料市场总体走势基本吻合我们去年年报的定调“熊市待续”，年对于油脂而言，熊市的拉锯走势可能接近尾声。或者说相对于蛋白粕而言，油脂的单边机会可能更为明显。我们重点推荐油脂的潜在牛市行情。油脂横盘中酝酿上涨机会第一部分年行情回顾我们去年年报的主题是“熊市待续”，年全年市场的走势也的确是在延续熊市，尤其是豆粕。今年美豆市场大部分时间在10美元/蒲式耳下方运行，整体呈现震荡走低的格局，这其实是与全球大豆市场继续呈现供需宽松的局面有着密切关系的。美豆市场全年唯一一次强劲反弹出现在6月下半月，6月后两周美国大豆主产区降雨过量，导致部分地区播种严重延迟，美豆1月合约自美分/蒲式耳反弹至美分/蒲式耳，幅度达到16.3%。但随后发布的7月报告并没有体现出降水过量导致播种面积下降的影响，而8月报告虽然调降了播种面积，却意外的大幅上调美豆单产数据，此后美豆单产不断被调升，美豆彻底陷入了深渊无法自拔。国内豆粕市场基本上保持着跟美豆一致的市场节奏，但走势要更加弱于美豆：原因如下：一、我国蛋白消费的高增长阶段已经基本结束。目前我国生猪养殖周期处于存栏回升阶段，但由于连续两年亏损，市场补栏积极性受到了极大打击，存栏回升非常缓慢，与此同时畜禽养殖需求也并不乐观，总体来看，下游需求难以支持蛋白消费的高速增长。二、今年我国大豆进口量大幅增长，1-11月累计进口量已经达到万吨，已经超过我国去年全年的大豆进口量万吨，预计今年12月大豆进口将再创纪录达到万吨。进口量的大幅增长必然导致压榨量的增加，从而导致豆粕供应量增加，而在需求疲软的背景下必然导致豆粕库存的累积。豆粕目前正处于一个积弱难返的阶段。若要由熊转牛，则需要至少一个核心驱动因素。对于农产品来说，核心驱动因素无非是天气和政策，天气很难预测，但迄今为止全球大豆主产地并没有出现极端天气导致减产，而政策短期内出现变化的可能性也不大，因此豆粕的熊市可能仍未结束。而对于油脂而言，横盘一年之久，虽也有大幅波动，但仍未形成反转，我们认为油脂市场供需格局正在由宽松转向紧平衡，全球油脂去库存速度加快。目前的市场状态是长期震荡接近尾声的阶段，这个阶段可能持续1-3个月，此后我们看好油脂后市。农产品牛市的形成核心驱动因素无非是两方面-天气和政策。天气影响的是供应，政策影响的是需求。就目前而言，油脂供应面基本没有亮点，而且不确定性较大，而需求面在很多国家都存在结构性的亮点。第二部分：影响因素分析一、美国市场供需分析-出口需求减弱，内需仍强劲1、美农12月报告对本国大豆供需未做任何调整自7月以来，美国大豆的单产从46蒲式耳/英亩上调至48.3蒲式耳/英亩，调整幅度达到了2.3蒲式耳/英亩，基本上延续了跟去年一样的单产调整节奏，连最终调整幅度都一样。在播种期美国大豆主产区出现降水过量的情况，但丝毫不影响美豆单产的继续上调。所谓“水灾一条线，旱灾一大片”,今年美国播种期的水灾不仅对美豆最终产量没有造成丝毫不利影响，反而是奠定了良好的丰产基础，这也印证了水灾是无法激发农产品牛市的观点。美豆单产大幅提高部分也得益于品种的改良，孟山都等转基因种业大头不断地在研制新的抗灾害高产品种。12月报告中美国大豆/16年度的库销比大幅跃升至12.43%，美国大豆结转库存将升至万吨，接近/07年度的高点万吨。除了产量提高意外，南美大豆较美国大豆的出口优势更加明显，美豆出口需求的萎靡也在一定程度上造成了结转库存的大幅调高。

2、美豆油库存暂未出现明显下降

美国全国油籽加工商协会近期公布的数据显示，美国11月大豆压榨量为1.亿蒲式耳，环比下降1.7%，但仍高于五年均值水平。目前美国伊利诺斯州中部油厂的大豆压榨利润为1.29美元/蒲式耳，尽管较前期大幅下降，但从过去20多年的历史数据来看，这个压榨利润依然是一个不错的水平。

CBOT豆油是全球油脂市场的定价基准，前段时间美豆油出现了一波稳健的上涨走势，从库存来看，美国豆油库存暂时没有出现明显的下降，上涨的主要原因与美国国内未来生物柴油产量增加的预期有关。美国环保署EPA公布了年最终的生物柴油使用量标准，较最初值上调了1亿加仑，约合38万吨生物柴油。美国国内50%的生物柴油是由豆油加工，转化比接近1:1，折合豆油消耗量为19万吨。单纯就这个量级而言，实际上对于市场的影响比较有限。市场更为







































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